統計數據顯示，2013年上半年每季度并購為平均151起，至下半年單季并購就達到253.5起，2014年每季度并購平均數量已高達578.3起。從參與主體來(lái)看，2014年全國并購事件中由A股上市公司參與的已占國內并購比重的四分之三……
何謂“中國式并購”？
讓我們來(lái)舉例說(shuō)明目前上市公司的并購操作：
一個(gè)傳統制造業(yè)上市公司甲，其行業(yè)在低谷持續2年時(shí)間，虧損、瀕臨退市邊緣，年虧損數千萬(wàn)元，總股本為1億股，股價(jià)10元左右，總市值10億元左右。其中第一大股東王老板持股40%。
王老板開(kāi)始謀劃尋找潛在重組方。消息一經(jīng)放出立刻在市場(chǎng)上引起廣泛關(guān)注，因為總市值在15億元以下的上市公司已經(jīng)非常少。各路并購中介帶著(zhù)一個(gè)個(gè)被市場(chǎng)追捧的題材公司——互聯(lián)網(wǎng)公司、影視公司、石墨烯公司、機器人公司、“一帶一路”公司等來(lái)找王老板洽談合作。王老板考慮對比篩選，最終選擇了時(shí)下最熱門(mén)的某“一帶一路”概念公司乙作為合作對象。為了把其他“求愛(ài)者”拒之門(mén)外，王老板要求乙公司必須先支付500萬(wàn)元交易定金，才能給乙公司3個(gè)月的獨家談判權。
乙公司第一大股東李老板持股70%，該公司2014年凈利潤為5000萬(wàn)元，承諾2015~2018年凈利潤分別為8000萬(wàn)元、1.2億元、1.6億元和2億元，經(jīng)過(guò)雙方討價(jià)還價(jià)，初步確定乙公司估值為12億元，并請來(lái)一家專(zhuān)業(yè)評估機構做了一個(gè)評估報告論證此估值具有合理性。
經(jīng)過(guò)數月談判和盡職調查，甲公司召開(kāi)董事會(huì )做出決議，確定按照前20個(gè)交易日均價(jià)的90%即每股10元向乙公司全體股東定向增發(fā)9000萬(wàn)股同時(shí)向不超過(guò)10家特定對象機構定向增發(fā)3000萬(wàn)股募集3億元現金支付給乙公司全體股東。乙公司全體股東獲得了9000萬(wàn)股甲公司股票（價(jià)值9億元）以及3億元現金共12億元的交易對價(jià)（其中乙公司大股東李老板按照70%的比例獲得了6300萬(wàn)股甲公司股票和2.1億元的現金）。李老板同時(shí)承諾2015~2018年的凈利潤不低于前述承諾數，否則將向其余股東按比例賠償股票或現金。
交易完成后，甲公司總股本將從1億股增加到2.2億股，李老板將在重組后的甲公司中持有6300萬(wàn)股成為第一大股東。甲公司從一個(gè)連年虧損的傳統制造業(yè)企業(yè)搖身一變成為了一個(gè)當今最熱門(mén)的“一帶一路”概念股且預計凈利潤過(guò)億元。
董事會(huì )預案一經(jīng)發(fā)布，甲公司股票復牌后牢牢封在漲停板上，此后連拉六七個(gè)漲停板，一直漲到20元左右才基本穩定下來(lái)。這時(shí)候，甲公司的總市值為44億元，李老板持有的6300萬(wàn)股股票價(jià)值12.6億元，原來(lái)第一大股東王老板持有的4000萬(wàn)股股票價(jià)值8億元，重組前持有甲公司股票的散戶(hù)現在股票市值也都翻倍，認購3000萬(wàn)股定向增發(fā)股票的私募基金們也樂(lè )開(kāi)了花，短短半月浮盈就數億元。幾乎所有的參與者都發(fā)了大財，皆大歡喜。
于是各方都在感嘆：并購，原來(lái)是這么美好的事情！可是，當整個(gè)市場(chǎng)都卷入這種中國式并購的浪潮時(shí)，危機已經(jīng)悄悄降臨。
繁華背后，亂象橫生
亂象一：上市公司老板不務(wù)正業(yè)專(zhuān)做并購。一些上市公司發(fā)布并購題材股價(jià)大漲后，老板覺(jué)得并購是刺激股價(jià)市值管理的最好方法，于是把公司交給職業(yè)經(jīng)理人管理，自己滿(mǎn)世界去找目標公司洽談各種并購，搖身一變成了“并購專(zhuān)家”，一年大部分時(shí)間漂在外面而無(wú)暇管理好公司以致主業(yè)衰落。這些老板忘記了一點(diǎn)，并購是個(gè)專(zhuān)業(yè)活，即使個(gè)人水平再高，也不適合自己沖到一線(xiàn)直接去找賣(mài)家談判，這只會(huì )是得不償失。
亂象二：殼公司“僵而不死”越賣(mài)越貴。一些主業(yè)虧損負債累累的公司只有寥寥數十員工看家，但市值仍在狂熱的“買(mǎi)殼大軍”推動(dòng)下常年維持在十幾億元的規模，爛公司大股東在絕對的賣(mài)方市場(chǎng)氛圍下仍能指點(diǎn)江山、挑三揀四并最終獲大利全身而退。特別是當一些資不抵債處于暫停上市還未徹底摘牌的公司竟然能屢屢在“破產(chǎn)重整”后改頭換面重新恢復上市，更推高了“爛殼”的價(jià)值。市場(chǎng)甚至專(zhuān)門(mén)有知名公募或私募基金押寶重組概念股進(jìn)行主題投資，且獲得極好效果。在注冊制有效推廣之前，估計這種殼公司的走俏行情還將持續一段時(shí)間。
但我們特別要提醒的是，隨著(zhù)中國股票發(fā)行注冊制的實(shí)施，上市公司殼資源的價(jià)值將面臨懸崖式跳水，投資小盤(pán)殼重組概念股的風(fēng)險將急速放大。
亂象三：并購只看概念不重戰略。中國式并購很少能從企業(yè)戰略并購和產(chǎn)業(yè)鏈整合的思路來(lái)進(jìn)行策劃，賣(mài)方選擇“結婚對象”的主要條件就是六個(gè)字：“市場(chǎng)熱門(mén)題材”。這種急功近利的粗獷的并購邏輯還將在市場(chǎng)橫行一段時(shí)間。長(cháng)此以往，中國股市將為這種股價(jià)刺激導向型的交易付出沉重代價(jià)。
亂象四：資本掮客滿(mǎn)天飛。2014年前三季度中國上市公司并購重組金額就超過(guò)1萬(wàn)億元，按2%交易傭金計算，這其中隱含的財務(wù)顧問(wèn)費用就有200億元以上。這么巨大的一塊蛋糕刺激了無(wú)數人進(jìn)入并購財務(wù)顧問(wèn)領(lǐng)域，投行、咨詢(xún)公司、會(huì )計師、律師、PE甚至獵頭公司、地產(chǎn)中介公司的員工都搖身一變，成為了并購顧問(wèn)專(zhuān)家。
亂象五：借重大并購題材操縱股價(jià)。這些年，有些上市公司已經(jīng)淪為空殼公司，但其大股東每每能在年底靠突擊賣(mài)資產(chǎn)或誆些政府財政補貼而避免虧損退市。這些公司的股價(jià)翻云覆雨靠的就是不斷發(fā)布各種并購消息，
亂象六：估值只看市盈率和對賭承諾。許多上市公司股票市盈率在30倍甚至更高，于是這些公司老板就認為按照不超過(guò)15倍的PE（市盈率）收購一塊資產(chǎn)能大大提高公司每股收益從而自然提高公司股價(jià)，并得到交易對方三年利潤承諾和相應的對賭賠償保障。他們會(huì )認為這種交易是安全的，而忽視了對交易標的公司進(jìn)行嚴謹的并購盡職調查，任由對方胡亂承諾利潤、虛報估值。
其實(shí)，在國際并購領(lǐng)域，中國公司最看重的PE指標并不是首選參考指標，EV/EBITDA（企業(yè)價(jià)值/息稅攤銷(xiāo)折舊前利潤）才是主流的并購估值參考指標。
PE中的E（凈利潤）在中國人的小聰明手段下，會(huì )被無(wú)數的手段調節得面目全非因而帶有很大的欺騙性，許多被上市公司高價(jià)換股收購的目標公司凈利潤很高，但應收賬款巨大經(jīng)營(yíng)性現金流極其糟糕。EBITDA則因相對重視企業(yè)的真實(shí)現金流，而客觀(guān)很多。
在國際上，上市公司收購一塊資產(chǎn)也都基于戰略性資源整合，并購錯了就承擔決策失誤的后果，很少會(huì )像中國公司這樣強制交易對方做三年凈利潤承諾及對賭補償。原因很簡(jiǎn)單，收購完成后，標的公司董事會(huì )高管一定有部分成員由收購方派人擔任，未來(lái)三年經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jì)好壞是雙方共同經(jīng)營(yíng)管理的結果，怎么能讓賣(mài)方單方面承諾利潤不達標的風(fēng)險呢？這種中國式對賭并購的交易結構，已經(jīng)導致一些賣(mài)方這么算賬：如果承諾三年凈利潤1億元、1.2億元和1.5億元，估值12億元成交，三年總承諾凈利潤3.7億元，如果做假賬再加上各種稅收成本共需貼進(jìn)去6億元，三年過(guò)后就不管標的公司死活撒手不管，那么整個(gè)交易結束還能獲得6億元的凈利潤，夠后半輩子過(guò)好日子的了！
筆者敢斷言，經(jīng)過(guò)這一兩年的中國式并購大爆發(fā)后，在2017到2018年，一定會(huì )出現大批上市公司業(yè)績(jì)雪崩式下滑，其原因就是原來(lái)高價(jià)購買(mǎi)的公司在經(jīng)過(guò)三年利潤承諾期后原形畢露。屆時(shí)，中小股民很可能迎來(lái)一地雞毛，因此現在在選擇買(mǎi)入時(shí)就一定要擦亮眼睛！
正本清源、方得生機
中國80%的行業(yè)出現了產(chǎn)能過(guò)剩問(wèn)題，這也是目前阻礙LED顯示屏行業(yè)發(fā)展的難題，因此并購重組成了是行業(yè)很多LED屏企進(jìn)行產(chǎn)業(yè)調整升級的主要出路。但是參與“并購生態(tài)圈”的朋友們在決策時(shí)一定要冷靜下來(lái)、認真思考并購的本質(zhì)、理性決策、專(zhuān)業(yè)操作：
老板們，請牢牢記住公司主業(yè)為根并購為輔，不要整天陷入并購實(shí)務(wù)而讓主業(yè)荒廢，這是對股民也是對自己極不負責的做法。
想賣(mài)給上市公司的企業(yè)老板們，請徹底拋棄通過(guò)做三到四年假報表加上利潤對賭承諾補償手段來(lái)騙取上市公司巨額財富的低級手段和想法，需知，這是一種赤裸裸的犯罪行為，出來(lái)混，遲早要還的。
并購中介們，請好好學(xué)習國外百年并購投行的發(fā)展歷史和成熟行業(yè)運行規則，不要把并購理解為簡(jiǎn)單的買(mǎi)賣(mài)雙方信息撮合配對，并購投行不是簡(jiǎn)單的“拉皮條”，要知道，一個(gè)好的并購專(zhuān)家應當具備對特定產(chǎn)業(yè)鏈極為深入獨到的理解、擁有和產(chǎn)業(yè)鏈核心企業(yè)家極好的私人友誼、對交易雙方的人性特點(diǎn)有準確的感知、對并購后的整合有完整思路、對交易的時(shí)機和關(guān)鍵的談判點(diǎn)能及時(shí)掌控到位、既能進(jìn)行精確的財務(wù)估值也有藝術(shù)家般的交易結構設計靈感……而這些，都需要時(shí)間和案例的長(cháng)期積累。
事實(shí)上，LED顯示屏行業(yè)同樣深受“并購潮”的影響——近兩年來(lái)，行業(yè)里“并購”事件不斷上演，2016年上半年行業(yè)LED企業(yè)的“并購”動(dòng)作也頻頻：
洲明科技：100%控股藍普科技
利亞德擬3.5億元收購中天照明100%股權
艾比森擬投4億設立產(chǎn)業(yè)并購基金
勤上光電20億跨界并購教輔機構
東山精密擬40億并購美企MFLX
華燦光電“1元”收購睿景光電
木林森延期復牌 擬重組并購海外LED資產(chǎn)
……
大浪淘沙方顯英雄本色，并購浪潮過(guò)后，行業(yè)的競爭格局將會(huì )被徹底改變，能否笑立潮頭直至最后就取決于這些企業(yè)家們能否善用并購手段進(jìn)行競爭，能否行并購之正道。
